Trái phiếu chính phủ

Discussion in 'ThinkTank Vietnam Club' started by LOBBY.VN, Aug 14, 2017.

  1. LOBBY.VN

    LOBBY.VN Administrator

    Joined:
    Jan 3, 2010
    Messages:
    7,291
    Likes Received:
    0
    Trophy Points:
    36
    Gender:
    Male
    Location:
    Hà Nội - Việt Nam
    Home Page:
    Trái phiếu chính phủ
    Trong 1 nghiên cứu mới được tổ chức phi lợi nhuận National Bureau of Economic Research (Mỹ) công bố, hai chuyên gia Patrick Bolton và Haizhou Huang đã làm 1 phép so sánh khác: giữa ngân sách Chính phủ với ngân sách của một công ty

    [​IMG]
    Cách dễ dàng nhất để khiến 1 nhà kinh tế học nở nụ cười mỉa mai là hãy đem so sánh tình hình tài chính của 1 quốc gia với 1 hộ gia đình. Theo các nhà kinh tế học, đó là phép so sánh khập khiễng và các chính trị gia đã sai bét khi nói rằng một quốc gia “phải chi tiêu đúng với khả năng cho phép”

    1 doanh nghiệp có thể tự tài trợ cho bản thân bằng 3 cách: thông qua các nguồn nội lực (chính là doanh thu), qua vay mượn và thông qua vốn cổ phần (phát hành cổ phiếu mới). Trong 2 trường hợp đầu tiên, có thể dễ dàng liên tưởng đến động thái của một quốc gia: Chính phủ có thể huy động tiền từ thuế hoặc vay mượn dưới dạng trái phiếu

    Luận điểm gây bất ngờ nhất trong nghiên cứu này là coi cổ phiếu do 1 công ty phát hành giống như đồng tiền pháp định (fiat money, tức những tờ tiền giấy hoặc tiền xu được Chính phủ công nhận giá trị). Các Chính phủ có thể phát hành tiền pháp định – thứ được sử dụng để giàn xếp nợ và trả thuế. Trong khi vốn cổ phần xác thực quyền sở hữu của cổ đông với một phần tài sản và lợi nhuận của công ty, tiền pháp định xác nhận các công dân có quyền sở hữu đối với hàng hóa và dịch vụ mà quốc gia đó sản xuất ra

    Lạm phát cũng được diễn giải bằng 1 phép so sánh khác. Nếu 1 công ty phát hành cổ phiếu cho nhà đầu tư mới với giá thấp hơn giá trị thực, số cổ phiếu trong tay những cổ đông hiện hữu sẽ bị pha loãng. Tương tự, khi 1 quốc gia phát hành nhiều tiền hơn mà không thể tạo ra tăng trưởng sản lượng thực ngang bằng với sức mua của đồng tiền, số tiền đang lưu hành cũng sẽ bị giảm giá trị

    Khái niệm nổi tiếng trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp – lý thuyết MM - cũng được áp dụng. Theo 2 nhà kinh tế học Franco Modigliani và Merton Miller, nếu như bỏ qua những yếu tố phức tạp như chi phí thuế và chi phí giao dịch, giá trị của 1 công ty sẽ không bị ảnh hưởng dù nó chọn phương thức huy động vốn như thế nào đi chăng nữa, bằng nợ hay bằng vốn cổ phần

    Nói cách khác, giá trị của 1 doanh nghiệp biểu trưng cho tổng giá trị của cổ phiếu và trái phiếu mà nó phát hành. Trái chủ sẽ có quyền ưu tiên so với cổ đông. Nếu công ty phát hành một lượng lớn trái phiếu, giá trị của công ty vẫn sẽ không thay đổi vì khi đó giá trị của cổ phiếu bị giảm xuống

    Đối với 1 quốc gia cũng tương tự như vậy. Giả định rằng 1 quốc gia muốn đầu tư để tăng năng suất. Nó có thể tài trợ cho các khoản đầu tư này bằng cách đi vay bằng ngoại tệ hoặc phát hành thêm tiền pháp định. Trong 1 nền kinh tế đơn giản nhất, 2 lựa chọn này sẽ cho ra kết quả giống nhau nếu áp dụng lý thuyết MM

    Tất nhiên trên thực tế thì câu chuyện phức tạp hơn mà một trong những nguyên nhân là tác dụng phụ của lạm phát. Giả sử trong trường hợp chia tách cổ phiếu, 1 công ty đang có 10 triệu cổ phiếu giao dịch ở mức 500 USD có thể phát hành thêm 10 triệu cổ, giá giảm xuống còn 250 USD/cổ và tổng giá trị của công ty không đổi. Không có ai thiệt hại

    Nếu các Chính phủ phát hành thêm tiền có thể đảm bảo quyền lợi công bằng cho mọi công dân, có thể áp dụng lập luận tương tự. Tuy nhiên, Chính phủ thường sử dụng tiền mới để mua các tài sản tài chính hoặc hàng hóa và dịch vụ, do đó không thể phân phối đồng đều

    Vay nợ cũng mang lại nhiều rủi ro. Một quốc gia có tỷ lệ nợ quá cao có thể phá sản, kéo theo đó là lãi suất phải trả tăng mạnh hoặc thậm chí là không thể tiếp cận thị trường tín dụng, gây ra những hậu quả thảm khốc cho nền kinh tế. Do đó, các Chính phủ phải lựa chọn giữa nguy cơ lạm phát và vỡ nợ

    Những phép so sánh của Patrick Bolton và Haizhou Huang là khá hấp dẫn trong bối cảnh các NHTW trên toàn thế giới đã lạm dụng biện pháp nới lỏng định lượng để bơm lượng tiền khổng lồ vào nền kinh tế kể từ khi khủng hoảng tài chính nổ ra năm 2008. Lạm phát đã không tăng quá mạnh như nhiều người lo sợ, do đó một số chuyên gia kinh tế cho rằng các nước phát triển sẽ gặp phải ít rào cản hơn khi tìm nguồn tài trợ cho các khoản chi tiêu, miễn là NHTW sẵn sàng phát hành tiền pháp định theo yêu cầu

    Dẫu vậy, niềm tin mới là nhân tố quan trọng. Các nước vẫn có thể tìm thấy những khách hàng tiềm năng muốn mua trái phiếu do họ phát hành hay coi trọng giá trị của đồng nội tệ. Tuy nhiên, đến một điểm nào đó, điều này không xảy ra nữa. Và dự đoán thời điểm đó là bao giờ luôn là công việc khó khăn cả đối với các chuyên gia kinh tế cũng như những người ngoại đạo

    Thu Hương

     
  2. LOBBY.VN

    LOBBY.VN Administrator

    Joined:
    Jan 3, 2010
    Messages:
    7,291
    Likes Received:
    0
    Trophy Points:
    36
    Gender:
    Male
    Location:
    Hà Nội - Việt Nam
    Home Page:
    Diễn biến lạ trên thị trường trái phiếu chính phủ
    - Có lẽ chưa bao giờ các nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu chính phủ (TPCP) Việt Nam có thể hình dung ra diễn biến trên thị trường hiện nay. Lợi suất của TPCP (Bond yield) đã giảm xuống mức thấp kỷ lục và bất thường

    Lợi suất đã giảm xuống mức thấp kỷ lục

    Hiện tại, lợi suất của TPCP kỳ hạn năm năm chỉ ở xung quanh mức 4,6%/năm, giảm tới 0,9 điểm phần trăm so với thời điểm đầu năm 2017 và tới 1,5 điểm phần trăm so với cùng kỳ của năm 2016. Lợi suất TPCP kỳ hạn hai và ba năm hiện lần lượt cũng chỉ ở mức 4,2% và 4,4%/năm. Đây được xem là mức thấp nhất kể từ khi thị trường TPCP của Việt Nam chính thức được vận hành một cách chuyên biệt từ những năm 2000 đến nay

    Vì sao lợi suất của TPCP kỳ hạn năm năm chỉ ở mức 4,6%/năm, trong khi lãi suất tiền gửi trên thị trường 1 (tiền gửi của dân cư và doanh nghiệp) kỳ hạn ba tháng đã vào khoảng 4,8%/năm? Chênh lệch về kỳ hạn và lãi suất như vậy là rất khác thường bởi rủi ro biến động vĩ mô của Việt Nam là rất lớn. Một điểm cũng rất đáng chú ý khác, các loại TPCP có kỳ hạn càng dài thì lại càng hấp dẫn các nhà đầu tư. Theo đó, năm 2017 lần đầu tiên ghi nhận việc Kho bạc Nhà nước phát hành trái phiếu có kỳ hạn lên tới 30 năm. Bất kỳ đợt phát hành nào của loại trái phiếu này trên thị trường sơ cấp (Primary market) đều có tỷ lệ trúng thầu lên tới 100%. Đặc biệt hơn, trên thị trường thứ cấp (Secondary market), có nhiều thời điểm không có lệnh chào bán (Offerring) nào được đưa ra bởi các thành viên thị trường. Tính đến hết tháng 7-2017, Kho bạc Nhà nước đã phát hành được hơn 140.000 tỉ đồng TPCP, trong đó chỉ riêng kỳ hạn 30 năm đã chiếm tới 20%. Lợi suất của loại trái phiếu này cũng giảm tới gần 2 điểm phần trăm chỉ trong vòng năm tháng

    Do “tay chơi” bảo hiểm nhân thọ nước ngoài

    Bộ Tài chính cần có các giải pháp về mặt kỹ thuật để duy trì một mức lợi suất hợp lý hơn. Bởi lẽ sau giai đoạn thị trường ở trạng thái quá mua, sẽ rất dễ rơi vào trạng thái quá bán, đặc biệt là các loại TPCP có kỳ hạn dài từ 20-30 năm

    Để trả lời cho câu hỏi trên thì trước hết cần phải làm rõ được đâu là yếu tố chi phối đến mức giá hay lợi suất của TPCP. Có hai yếu tố chính

    Thứ nhất, đó là kỳ vọng của lạm phát trong tương lai. Bởi lẽ việc đầu tư vào TPCP của các định chế tài chính bên cạnh mục tiêu lợi nhuận còn có mục tiêu duy trì thanh khoản. Do vậy, chỉ cần mức lợi suất không thấp hơn lạm phát kỳ vọng thì luôn có nhu cầu lớn về loại chứng khoán này. Từ đầu năm 2017 đến nay, chỉ số giá tiêu dùng theo năm đã liên tục duy trì xu hướng giảm, từ mức đỉnh 5,21% của tháng 1-2017 xuống còn 2,52% vào tháng 7-2017. Lạm phát giảm đã kéo lợi suất của TPCP cũng giảm theo

    [​IMG]
    Thứ hai, đó chính là lãi suất trên thị trường liên ngân hàng (Interbank market). Bởi lãi suất trên interbank sẽ là cơ sở để các ngân hàng tính toán mức chênh lệch giữa giá vốn (COF - Cost of Fund) khi đầu tư vào TPCP với lợi suất danh nghĩa (Coupon) và lãi suất trên thị trường mở (OMO). Việc lãi suất trên interbank hiện đang giảm xuống mức rất thấp, chỉ khoảng 0,7%/năm đối với các khoản cho vay có kỳ hạn một tuần đã đẩy lợi suất của TPCP giảm xuống mức rất sâu như hiện nay

    Lạm phát và lãi suất trên thị trường liên ngân hàng giảm kéo lợi suất của TPCP giảm theo là điều dễ hiểu, không có gì bàn nhiều. Vấn đề ở chỗ xu hướng giảm quá nhanh và mức giảm là quá mạnh. Do đâu có tình trạng này? Câu trả lời chính là trên thị trường TPCP của Việt Nam đã xuất hiện thêm các nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là các công ty bảo hiểm nhân thọ. Bên cạnh lợi thế về giá vốn thấp thì việc đầu tư vào TPCP kỳ hạn dài tới 20-30 năm sẽ giúp họ cân đối được chênh lệch về kỳ hạn (Duration gap) giữa các tài sản có khả năng sinh lời và nguồn vốn tương ứng, do các hợp đồng bảo hiểm nhân thọ thường kéo dài từ 15-30 năm

    Rủi ro cho các nhà đầu tư đang dần hiện hữu

    Diễn biến trên thị trường TPCP trong thời gian tới sẽ gần như chỉ phụ thuộc vào các yếu tố bên trong thay vì bên ngoài. Thống kê về mức lợi suất của TPCP kỳ hạn năm năm ở một số nước trong khu vực cho thấy lợi suất TPCP của Việt Nam hiện đã thấp hơn Indonesia, có thể sẽ thấp hơn cả Philippines và tiệm cận với thị trường của Malaysia. Diễn biến này cũng khá bất thường khi mức tín nhiệm (Ratings) quốc gia của Việt Nam không hề được các hãng xếp hạng tín nhiệm thay đổi trong thời gian gần đây

    Việc lợi suất TPCP của Việt Nam giảm liên tục từ đầu năm 2017 đến nay sẽ tạo ra rủi ro cho các nhà đầu tư nắm giữ ở thời điểm này. Theo đó, khi lợi suất của TPCP chạm mức hỗ trợ tối đa chi phí vốn huy động bình quân hoặc khi các yếu tố thuộc về môi trường vĩ mô thay đổi, nó sẽ lập tức đảo chiều tăng mạnh trở lại. Trong khi mức lợi suất 4,6%/năm được xem là đang ngang bằng với giá vốn bình quân của rất nhiều ngân hàng hiện nay, thì lạm phát cũng đã có những tín hiệu tăng nhanh trở lại sau hai tháng giảm mạnh trước đó. Do vậy, các cơ quan quản lý thị trường, cụ thể ở đây là Bộ Tài chính, cũng cần có các giải pháp về mặt kỹ thuật để duy trì một mức lợi suất hợp lý hơn. Bởi lẽ sau giai đoạn thị trường ở trạng thái quá mua, sẽ rất dễ rơi vào trạng thái quá bán, đặc biệt là các loại TPCP có kỳ hạn dài từ 20-30 năm. Bởi lẽ, thị trường đóng băng sẽ là một tín hiệu rất xấu về hình ảnh và uy tín của Việt Nam trước các định chế tài chính quốc tế

    Hoàng Ngọc Khanh
     

Share This Page